*李錄

李錄這個名字，幾乎每次出現，都與查理·芒格聯繫在一起。他深受芒格器重，是喜馬拉雅資本管理公司董事長，芒格家族資產的主要管理者，管理著超百億美元資產，被芒格稱做自己一生中“三個最成功的投資之一”和中國“巴菲特”。

李錄的投資理念也深受芒格影響，是繼格雷厄姆、巴菲特之後，價值投資的第三代代表人物。有人說，李錄可能是中國最懂價值投資的人，也可能是價值投資代表人物中，最懂中國市場的那一個。2008年，很少關注中國市場的巴菲特入股比亞迪，背後的推薦人正是李錄，這筆投資讓伯克希爾·哈撒韋創下了12億美元的回報記錄。

作為既懂價值投資又懂中國市場的投資人，李錄對於價值投資能否適應當下中國，以及如何在中國找到有價值的公司，有深入系統的思考。本文中，他系統地闡述了價值投資在中國的可行性，以及價值投資人該如何擴大自己的能力圈，發現有價值的公司，希望對你有所啟發。

01、價值投資在中國仍是投資正道

市場經濟是非常奇妙的東西，當經濟發展到一定程度的時候，它會自動創造出一批優秀的偉大的公司。從大勢上講，正如芒格所說，美國經歷過的事會在中國重複，中國也會產生自己獨特的優秀公司。

中國處於2.5文明的過程，是介於發展中國家的晚期與發達國家早期之間的過程，也就是在走向3.0文明的道路上。

只要中國繼續走3.0現代科技文明的路，那麼它的主要大類資產（股票、現金）的表現，大體會遵循過去300年成熟市場經濟國家基本的模式，經濟仍然會持續累進式增長，連帶著出現通貨膨脹，股票表現仍然優於其他各大類金融資產，價值投資理念在中國與美國一樣，仍是投資的大道、正道，仍然可以給客戶帶來穩定、持續、安全可靠的投資回報。

*查理·芒格與李錄

在這個過程中，消費、服務會變得非常重要，在這兩個領域會產生非常優秀的長期保持競爭優勢的公司。

同時，在互聯網時代，中國幾乎是與世界同步的，像騰訊、阿裏都有自己獨特的創造，在某些方面超越了美國同類公司。這個領域也會產生非常優秀、有長期價值的公司。

此外，今天中國的金融市場處在一個大的轉型過程裏，整個中國的金融要從間接金融向直接金融轉化，從債務為主向股權為主轉化，從政策金融向市場金融過渡，這是接下來十幾二十年的基本狀況。價值投資在這中間會扮演非常重要的角色，因為價值投資強調真實價格的發現，強調金融投資的目的是促進企業本身價值的增長，也強調長期穩定理性的決策。

02、如何發現有價值的公司

價值投資要選擇優秀的公司，但沒有一個公司是完美的。在決定是否投資一家企業之前，應當把當下所有負面的可能性研究清楚，留足安全邊際。如果把負面的所有可能性都考慮進去之後，這家公司仍然是一項很好的投資，那麼就可以放心地投資。

一家公司會存在明顯的優勢和潛在的風險，面對公司明顯的優勢，接受即可，不用多做準備。但是，一定要做好面對最壞情況的準備。

例如，如果這家公司本身就有很強的護城河，有非常優秀的、可持續的盈利能力，在競爭中處於優勢地位，那麼一般來說，它好的方面會有很多，它自己就能發展得不錯，就無需想得那麼清楚。

那麼，長期研究公司，最重要的是研究公司的競爭態勢（competitive dynamics）。

一個企業在某一階段可能利潤率比較高，成長性也比較高，這就是優秀的企業了？

既然有很好的業務，自然會引來非常多的競爭者進入這個行業。如何長期保持這種競爭優勢，就是優秀企業和一般企業最根本的區別。所以理解一個企業的競爭動態機制，是理解這個企業最重要的關鍵問題。

除了行業競爭優勢、盈利能力等因素，在研究一家公司時，管理層也是一個考慮因素。不過，管理層在公司不同的階段的影響力不一樣。

比如，在企業的初創時期和轉型時期，管理層都非常重要。但在正常情況下，生意本身的邏輯要遠比管理層重要。

所以，是否重視管理層，也要看投資的企業處在哪種狀態。

*右一為李錄

總的來說，中國很多企業還處在初創期，而且中國經濟處在巨大的變化中，身處其中的企業和行業也會發生很大的變化。所以在中國或是其他發展中國家，管理層對公司的影響通常比發達國家和穩定經濟體要大得多。

03、價值投資者應具備兩種品性

投資是對未來的預測，預測是各種能力綜合的結果，是品行的外延。毫無疑問，一個人的品行、知識、心態會影響他長期的投資結果。

價值投資人通常具備兩種品性：

一是興趣引導。一位優秀的投資人，通常也是一位優秀的企業家。他會對整個企業的運行有非常強烈的興趣，對生意本身有一種固有的、天然的、持續的、發自內心的好奇。

對價值投資者來說，研究本身就是他的生活樂趣。他對這個世界一直保持好奇：好奇什麼東西可行，什麼東西不可行；什麼方法行得通，什麼方法行不通；什麼公司容易成功，什麼公司不容易成功。

一個價值投資人應當對這些事情本身有強烈的興趣。而且，不光是商業上的興趣，還要對整個人類社會，包括宇宙有興趣。這種好奇心是引導投資最根本的動力。因此，價值投資人要讓興趣來引導自己的研究，而不是反過來，為了投資去做研究。

我見過很多失敗的投資人，失敗有各種各樣的原因，但最主要的原因還是沒有興趣。一個人最終能夠堅持把一件事情做好，這件事必須要符合他的興趣。最容易成功的方向其實就是你既有興趣又有能力的方向。

二是誠實。價值投資人是“對知識抱有誠實”（intellectual honest）的人，比如，一個真正的價值投資人會很誠實地告訴你，週期無法預測，他也不會預測週期。

因為絕大部分關於企業的問題是沒有標準答案的。投資實際上是對未來的一種預測，而未來在絕大部分時間裏，是無法預測的。所以研究一個問題不一定會有答案，研究一個問題絕大部分時候得到的是更多的問題。

*查理·芒格與巴菲特

當你做到誠實的時候，你對待這個問題的態度就會比較客觀，可以帶著問題在未來尋找答案。

所有的現在時，都是在回答過去的問題；現在正在進行的事，又對未來提出更多的問題，這就是不斷在實踐中檢驗並增長見識的過程。

此外，在檢驗的時候，也不要老用自己的經驗，這樣太慢沒有效率。

04、如何擴大自己的投資能力圈

有了價值投資理念的基礎之後，價值投資人要從兩方面來擴大自己的能力圈：

一是長期的實戰研究積累，長期研究積累主要體現在對企業競爭優勢的跟蹤鑽研上。

一個企業長期的競爭優勢是如何形成的，如何保持的，又是怎麼丟掉的？這個命題在分析一家企業時是最關鍵的。

但實際情況是，每一家公司情況都不太一樣。這就要靠實際的研究工作，一家企業一家企業地去研究和積累。

年輕人可以先從比較簡單的公司開始研究，由淺入深，在慢慢的積累中，建立起自己的投資能力。

年輕人要建立起一種認知：知識是一點點積累起來的，當你用正確的方法做正確的事，會發現，知識的積累和經濟的增長都是複利的增長。過去學到的所有經驗，能夠互相印證、互相積累，慢慢地你會開始對某些事情有更確切的把握。

二是大量地閱讀商業歷史，這相當於在腦子裏面多次重新複盤過去的預測。做得越多，預測能力也越強。通常可能出現的情況是，某個時刻，你會突然發現，一百個預測裏面，有90%以上的預測都模棱兩可，但有那麼一兩個，真的感覺把握很大。但可能就是這麼一兩個預測，會給你帶來較高的成功幾率。如果你每次都在幾率最高的時候出手投資，長期積累下來的結果必然非常好。

因此，成功的投資有三要素：

一是投資次數少；

二是投資把握大；

三是在把握大、機會少的情況下，下注多。

但是，沒有人可以代替你做預測，你必須非常誠實，不能欺騙自己，因為騙自己是最容易的。

怎麼樣才能確保一項投資是在自己的能力圈範圍內？

與你所能找到的這個領域最優秀、最聰明、且持相反論調的人來討論這筆投資。如果你比這個人還能更好地反駁自己，他所能想到的問題，你都已經更深入地思考過了，你用來反駁自己的論點和論據比他的還要有說服力，那麼，這項投資的預測就在你的能力圈範圍內，成功的概率就會很高。

能力圈的形成只能靠長期積累來逐步完善。這也是為什麼，優秀的投資人需要很長時間來完善自己。對價值投資者而言，長期的學習和積累非常重要。如果你一直比較誠實地對待自己，長期持續地去研究問題，在某一刻某個問題上，你會感覺自己的判斷確實比其他所有人更正確。

而且，即便你能做到這點，還是會犯錯誤。所以，常年的積累只是提高了成功的幾率，並不是意味著百分之百的成功。

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